摘要：对于国企改制的上市公司，由于股权结构问题带来的大股东侵害一直对中小股东利益存在着威胁，有些企业，其背后所隐藏的不透明的关联方交易和企业资产的转移往往令人担忧。由于大股东的绝对地位，中小股东很难形成对大股东的监督与控制，本文以“ST宝硕”为例，探索如何能够尽早的识别企业内部人控制的风险，从而保护中小股东利益。另一方面，当大股东侵害的事件曝光后，对于面临破产的企业，如何选择企业重生的方式才能真正解决企业财务困境，又是中小股东另一焦点问题。
关键词：股东侵害；控制风险；财务困境；中小股东
一、研究目的及意义
由于股权结构改变而带来的大股东侵害中小股东利益问题，一来大股东相对于中小股东绝对主导的地位，中小股东很难监督控制来维护自身利益，二来当企业濒临破产，中小股东该何去何从解决财务困境，无疑是重中之重。
而本文正是基于上述两点对“ST宝硕”案例进行分析，从宝硕2002-2006年巨额的资金占用和违规担保来揭示公司治理缺陷下大股东的掏空行为；再基于宝硕2006-2008年债务重组后，看似重获新生的背后严重的报表粉饰问题探究债务重组对于ST公司的影响以及解决内部人控制的真正方法和途径。
二、事件回顾
1.证监会处罚
2.公司简介
3.违规动机分析
①大股东追求利益最大化
从公司的成立来看，宝硕股份有限公司是通过国有企业集团将盈利能力强的资产注入上市公司以达到上市标准从而建立起来的，从其产生的运作上看，具有国有大股东操控和高成本的特点。因此，公司上市后大股东一定会希望得到与其高成本相匹配的高回报。而大股东有两种正常途径获取回报。其一是股票的升值，另一种是股利的分配。因为一些股票一旦被我国上市公司大股东持有，就不易流通，故通过股票升值获利空间有限，从此而看，股票获利占更大比例。但如果上市公司的盈利能力很弱，成长性差。大股东无法从公司产生的利润中获取回报，为追求自身利益的最大化，大股东必然要利用它对上市公司的绝对控制地位，通过其他途径从上市公司中获取补偿，资金侵占和担保无疑是最常用的方式。
②防止公司退市
从公司面临的外部环境来看，一方面，公司大股东巨额担保和资金占用。使公司利息支出和坏账损失金额巨大，公司盈利水平受到影响；另一方面，油价的波动导致公司成本发生波动，公司盈利能力下降。正是由于这两点因素，公司2005年和2006两年连续亏损，公司股票被实行股票交易退市风险警示的特别处理，股票简称变为“*ST宝硕”，可以看到证监会披露的公司虚增利润集中在2006年，显然公司是为了防止股票被退市。
三、公司治理结构分析
1.股权结构
2.董事会和经理层任职情况
从公司董事会情况可以看到，公司2004年董事会董事成员除了徐巨冠均外直接来自大股东――宝硕集团，而徐巨冠所在浙江传化集团尽管是第三大股东但同时也是宝硕集团子公司的子公司。可以说，大股东完全控制了公司的董事会，而控制手段无疑是通过股东大会上的绝对性优势。显然在大股东占75%股份总额的前提下，加上我国股东大会对于中小股东的参与度普遍较低的情况下，大股东在股东大会上拥有绝对的权力，使中小股东很难与之抗衡，由此也就使的大股东得以安排董事会成员对上市公司实施控制。 另一方面，从公司的经理层来看，公司的总经理，副总经理，总会计师等高级管理层也都来自宝硕集团，显然董事会和管理层之间存在着密切的联系，管理层显然听命于董事会而只为大股东利益服务，中小股东的利益因缺乏有效的代表而容易受到侵害。
3.监事会和独立董事
虽然公司的独立董事基本上能够出现公司应出席的会议，但独立董事对于公司提出项目几年来一直没有提出过任何异议，结合公司大笔的担保贷款以及关联方占用款，显然独立董事没有起到有效的监督作用。
而从公司的监事会来看，公司的监事会成员也几乎来自于宝硕集团，这样其对于经理层和董事会的监督也就流于形式，无法改变董事会拥有各项大权的情况。
显然，当大股东联合其控制的小股东对于公司的控股比例比较大时，其完全控制了从股东大会到董事会，管理层以及相关监督机构，这也就导致了大股东在公司中掌权的地位，而在中小股东缺乏代表来对大股东进行监督的情况下，中小股东无疑会遭受大股东只顾自己利益带来的侵害。随着股权分置改革的实施，流通股的增加，大股东地位却未改变，这样更加便利了其对中小股东的侵害空间就进一步加大。
四、基于报表项目对其侵害行为的识别
1.资金占用情况识别
究其原因主要有如下两点：
（1）公司内部股权“一股独大”问题为其资金占用提供了便利。显然大股东控制了公司的各个管理高层和监督高层，在缺乏内部有效监督的情况下，大股东很容易就能够通过管理层来进行资金的侵占活动。借此为其自身提供更多经济流入。
（2）经营业绩不佳使大股东利益流入难以达到预期。从公司历年的收益情况和股利分配情况来看，公司在2004年之后由于国际原油价格的攀升，使公司原材料的成本上升，在原本对上下游议价能力有限的情况下公司经营业绩进一步下滑。在2006年发生巨额亏损，面临退市的风险因而公司选择报表粉饰来虚增利润。显然，大股东对于公司取得收益的不满足导致了资金占用的增加和担保的增加，而由此又引发了费用的增加从而降低了收益情况，在此基础上的不满足又促进大股东进一步侵占资金，形成了恶性循环。
2.资金占用与担保的驱动关系
从宝硕案例来看，大股东对自己的侵占与公司的对外担保存在如下关系：
（1）公司内部人控制问题使得大股东缺乏有效监管，大股东因此能够轻易将股东财富最大化的目标转变为大股东财务最大化，而由此产生的资金占用问题引发宝硕流动资金的紧缩，诱发了担保行为的产生。而担保带来的对大股东的利益，进一步促进了其担保行为，当担保过度便引起了违约担保。
（2）大股东过度的资金占用和外部环境的不好对公司业绩产生影响，由此加大了公司对资金的需求，而大股东因为业绩不佳对于收益的不满足又增加了对资金的占用。由此产生的公司业绩的逐渐下滑和公司资金的需求导致了担保的产生与加剧。
3.公司担保情况识别
从大股东资金占用和资金占用与担保的驱动关系，我们可以猜想宝硕担保情况也是糟糕了。
公司参与大量的互保是其违规担保的主要原因，而从其大幅度增加的银行借款来看，公司从2002年至2006年增加了18亿银行的借款，公司应该具有大笔的流动资金，但公司的资金流并不好，究其原因，无疑是大股东对其资金的疯狂占用。
五、公司重组效益分析
1.经营能力和财务状况尚未改善
正是由于大股东对资金的占用以及违规担保问题，公司与2007年进行重组，尽管2007年出现盈利，但通过报表项目可以看出2007年的盈利都是通过非经常性损益的得到的，经营业绩和财务状况没有发生根本性改善。
2.短期偿债能力“名不副实”
3.长期偿债能力仍落后
可以说公司的经营能力虽然再2008年重组后有初步改善，但更多的是依靠20亿利得计量政策的改变带来的，公司对于20亿的依赖程度远大于对于当前收益的依赖程度。尽管公司经营能力和财务状况逐渐好转但其与同业相比仍存在差距。
六、经验与教训
1.股权结构是根本性因素
显然，宝硕事件反映出上市公司大股东股权的过于集中会使权力的过大，从而对于公司董事会，经理层与监事会都产生不利影响。与传统国有企业控股下第二大股东或是经理层的控制不同，宝硕事件的发生反映了国有企业控股下，代表国企的大股东也会存在一股独大产生的内部人控制问题，而且随着股权流动性的增加，在不改变大股东地位的情况下会进一步加剧中小股东侵害的问题。
2.债务重组难以解决根本性问题
显然，宝硕的逐渐好转并非债务重组带来的。而是债务重组带来的20亿利得恰逢会计准则的改变，而使宝硕得以扭亏为盈。事实上我们也可以发现，在债务重组的初期，经过账面上已经扭亏为盈但实际偿债能力与经营能力仍较为落后。即宝硕的好转根本原因并非来自于债务的重组，而是在与债务重组后对于企业管理层的重组。公司无论从盈利水平还是财务能力的落后上都有来自于管理层的治理问题，而正是这次债务重组将管理层进行替换，即帮助重组的新希望化工投资有限公司成为第一大股东后对于企业的有效管理改善了企业。
3.中小股东利益的侵害很难在短期内弥补
从宝硕过近4年才使利润稳定下来，扭亏为盈的情况来看，大股东掏空引起的中小股东利益的损害难以在短期内进行弥补。造成这样的原因在于，过多的资金占用对于公司财务压力增大，公司经营能力因此受到很大的冲击。仅仅通过优质资产的注入也难以在短期内好转。