[关键词]期权策略；沪深300股指期权；仿真交易
一、引言
期权作为金融衍生品家族的重要成员，其一项重要功能就是控制风险。不同于股票、债券的单边交易，期权是可以同时进行双边买卖的金融工具。期权双方的权利义务不对等，期权合约赋予买方在一定时间范围内以一定执行价格买入或卖出标的物的权利，而期权的卖方则有在一定时间内卖出或买入执行标的的义务。基于期权交易的这一特点，交易员们设计了多种多样的交易策略来实现风险对冲以及套利交易。其中包括期权与期权间的交易策略，期权与现货间的交易策略，期权与期货间的交易策略等等。由于每个国家和地区的期权市场都有自身的特点，因而将这些交易策略运用到不同的市场中，其结果也有较大差异。
投资者要进行期权交易，需要掌握相关的期权交易策略。而已有的交易策略是否适用于国内市场，是否能够带来持续盈利，想必是许多投资者关心的问题。因此，本文以沪深300股指期权仿真交易数据为样本，检验多种期权交易策略在当前市场中的获利情况，从而为投资者运用期权策略提供一定借鉴。
二、期权交易的基本策略
期权的魅力在于多样化的投资策略，期权具有杠杆大、风险收益不对称的特点，单一的买入或卖出期权可能不是最优的交易策略，也无法满足投资者多样的风险收益需求。由于期权上市合约众多，合约价格或多或少会有偏差，这就为投资者提供了套利的机会。因此，我们有必要检验投资者在当前仿真交易市场中是否拥有获利空间，以及使用何种交易策略可获得更好的投资回报。
（1）上涨行情策略
通过判断后市行情是急涨、缓涨还是不跌，投资者可以采用不同的期权组合策略。若判断后市将出现急涨行情，可直接采用买入看涨期权策略，收益无限而风险有限，最大损失为权利金。当判断后市出现缓涨行情时，可以采用牛市差价策略，卖出执行价较高的看涨或看跌期权，买入执行价较低的期权，在锁定风险的同时，也锁定了利润空间，最大亏损为（高执行价―低执行价）―净权利金。当判断后市没有下跌可能时，则可以通过卖出看跌期权来获得期权费，但若后市出现大跌行情，则损失无限。
表2.1 上涨行情的期权策略
行情预测 策略方向 权利金 保证金 风险 利润 执行策略
1、急涨 买方策略 支出 不需要 有限 无限 买入看涨期权
2、缓涨（主动） 买方策略 支出 不需要 有限 有限 牛市看涨差价策略
3、缓涨（被动） 卖方策略 收入 需要 有限 有限 牛市看跌差价策略
4、不跌 卖方策略 收入 需要 无限 有限 卖出看跌期权
（2）下跌行情策略
当投资者判断后市将出现急跌行情时，可以买入看跌期权，大盘下跌越多，投资者获利越多，最大损失为权利金。当判断后市出现缓跌行情时，可以采用熊市差价策略，买入高执行价的看涨或看跌期权，卖出低执行价的看涨或看跌期权，同时锁定风险和收益，最大损失为（高执行价-低执行价）-净权利金。当判断行情不会上涨时，则可以通过卖出看涨期权来获得期权费，但若后期大盘上涨，则损失无限。
表2.2 下跌行情的期权策略
行情预测 策略方向 权利金 保证金 风险 利润 执行策略
1、急跌 买方策略 支出 不需要 有限 无限 买入看跌期权
2、缓跌（主动） 买方策略 支出 不需要 有限 有限 熊市看跌差价策略
3、缓跌（被动） 卖方策略 收入 需要 有限 有限 熊市看涨差价策略
4、不涨 卖方策略 收入 需要 无限 有限 卖出看涨期权
（3）震荡行情策略
若投资者认为后市行情将窄幅震荡，则可以采取顶部跨式策略，卖出执行价相同的看涨或看跌期权；或者采用正向蝶式策略，买入不同执行价格的看涨期权或看跌期权，同时卖出2份执行价相同的期权。前者收益有限而风险无限，后者的收益和风险都有限。
若投资者认为大盘震幅将扩大，则可利用顶部宽跨式策略或者反向蝶式策略。顶部宽跨式策略通过卖出执行价格不同的虚值看涨期权和看跌期权组合获取收益。反向蝶式策略卖出2份不同执行价格看涨或看跌期权，同时买入2份执行价相同的看涨或看跌期权，锁定风险和收益。
若投资者认为后期股指将突破震荡行情，出现上涨或下跌趋势，则可采用底部跨式策略或者底部宽跨式策略，买入执行价格相同的期权，或者买入执行价不同的虚值看涨和看跌期权锁定风险。
表2.3 震荡行情的期权策略
行情预测 策略方向 权利金 保证金 风险 利润 执行策略
窄幅震荡 卖方策略 收入 需要 无限 有限 顶部跨式策略
卖方策略 支出 需要 有限 有限 正向蝶式策略
宽幅震荡 卖方策略 收入 需要 无限 有限 顶部宽跨式策略 卖方策略 支出 需要 有限 有限 反向蝶式策略
震荡突破 买方策略 支出 不需要 有限 无限 底部跨式策略
买方策略 支出 不需要 有限 无限 底部宽跨式策略
三、期权策略在仿真交易中的检验
针对以上期权交易策略，我们利用沪深300股指期权仿真交易数据进行检验，判断其能否在我国股指期权市场中实现持续盈利。
（1）沪深300指数表现
（2）上涨行情策略的检验
1.买入看涨期权
我们构造五种不同的期权组合，检验每种组合的盈亏情况。
表3.1 买入看涨期权组合
由图3.1可知，在下跌行情和震荡行情中，买入看涨期权难以获利；在上涨行情中，买入看涨期权可以获利，且涨幅越大，获利越高。买入实值期权的获利情况优于虚值期权。
2. 牛市看涨差价策略
表3.2 牛市看涨差价组合
（价格间距小） 组合P5
（价格间距大）
3. 牛市看跌差价策略
表3.3 牛市看跌差价组合
（价格间距小） 组合P5
（价格间距大）
在下跌行情中，牛市差价策略难以获利；在震荡行情和上涨行情中，牛市差价策略均可获利，构建执行价格间距大的实值期权和虚值期权组合能够获得较高盈利。
4. 卖出看跌期权
表3.4 卖出看跌期权组合
在下跌行情中，卖出看跌期权不能获利；在震荡行情和上涨行情中，卖出看跌期权可以获利，且卖出实值期权和平值期权的获利情况优于虚值期权。
（3）下跌行情策略的检验
1、买入看跌期权
表3.5 买入看跌期权组合
在下跌行情中，买入看跌期权可以获利，且买入实值期权获利较高；在震荡行情和上涨行情中，买入看跌期权无法获利，且深度实值期权的亏损大于深度虚值期权。
2、熊市看跌差价策略
表3.6 熊市看跌差价组合
（价格间距小） 组合P5
（价格间距大）
3、熊市看涨差价策略
表3.7 熊市看涨差价组合
（价格间距小） 组合P5
（价格间距大）
在市场下跌和震荡行情中，执行熊市差价策略可以获利；在上涨行情中，熊市差价策略不能获利。在下跌和震荡行情中，构建执行价格间距较大的实值和虚值期权组合策略获利较高；在上涨行情中，构建执行价格间距较大的熊市差价策略损失较大。
4、卖出看涨期权
表3.8 卖出看涨期权组合
在下跌行情和震荡行情中，卖出看涨期权可以获利，且卖出实值看涨期权获利较高。在上涨行情中，卖出看涨期权无疑会造成损失，且行情上涨越猛，损失越大。
（4）震荡行情策略的检验
1、顶部跨式
表3.9 顶部跨式组合
市场在震荡下跌和窄幅震荡过程中，顶部跨式策略能够获利；当行情突破震荡区间，例如出现急涨行情时，顶部跨式策略会出现大幅亏损。
2、正向看涨蝶式
表3.10 正向看涨蝶式组合
3、正向看跌蝶式
表3.11 正向看跌蝶式组合
当行情在一定范围内震荡时，正向蝶式策略均有获利可能；但当行情突破震荡区间时，会出现一定损失，但损失有限。
4、顶部宽跨式
表3.12 顶部宽跨式组合
顶部宽跨式策略在行情波动过程中能够获利，且期权执行价格间距越小，获利越多。
5、反向看涨蝶式
表3.13 反向看涨蝶式组合
6、反向看跌蝶式
表3.14 反向看跌蝶式
由于近期股指主要在2200―2500区间内窄幅波动，波动幅度偏小，因此反向蝶式策略难以实现持续获利。
7、底部跨式
表3.15 底部跨式组合
8、底部宽跨式
表3.16 底部宽跨式组合
底部宽跨式策略的获益情况与底部跨式策略类似，当市场处于震荡行情时，该组合策略无法获利，但损失有限；当市场行情突破震荡时，该策略能够获得较大收益。
四、结论
通过对上述各类期权策略的检验，我们认为传统的期权交易策略在我国期权交易市场上仍然适用。当市场行情大涨时，买入看涨期权策略获利最高；当市场小幅上涨时，牛市差价策略可以锁定风险和收益。当行情急速下跌时，买入看跌期权收益较高；当市场小幅下跌时，熊市差价策略较为可行。当市场处于震荡行情时，宽跨式策略的风险相对小于跨式策略和蝶式策略，收益也小于后两者。同时，从上文的检验中不难发现，尽管虚值期权的合约成本小于实值期权，但构建虚值期权组合获得的收益普遍低于实值期权组合。因此，投资者应该根据自身的风险和收益偏好，选择合适的期权交易策略。
