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【摘要】 本文基于人本资本结构理论,从人本资本视角出发,对 企业 人本资本结构进行了划分,并以32家上市公司的数据作为样本,就人本资本对我国上市公司业绩的影响进行了实证分析。实证分析发现,人本资本结构能够很好地解释公司的业绩。
【关键词】 资本结构;人力资本;人本资本;公司业绩
一、相关研究回顾
针对世界经济发展的新趋势,传统的资本雇佣劳动在一定程度上有所动摇,管理层股权激励、技术入股、专业技术人员入干股、风险投资的价值导向等充分说明:对于信息技术经济时代稀缺的具有异质性的人力资本,已呈现出人力雇佣资本的态势。我国学者盛明泉、倪国爱、丁胜红等在论证最优资本结构存在的同时,揭示了资本结构的人本思想,即企业的最优资本结构是人能力的最优条件,核心是人本资本结构理念。本文试图从人本资本的视角,探求人本资本结构对公司业绩的影响。
二、研究理论及假设
本文从人本资本角度对公司治理的要素进行划分,从而形成人本资本结构。人力资本雇佣、吸引物质资本,物质资本围绕人力资本组成公司实体,资源配置影响权利,权利作用于资源。各种异质性的人力资本决定资源配置,而资源配置影响权利分配。企业经理人拥有经营管理专业知识,独立董事拥有专业领域专门知识,投资者拥有资本的投资导向能力,核心技术人员拥有特殊知识和技能,普通员工拥有劳动能力,这些人力资本相互结合,决定企业的权利分配。本文研究的假设有:
假设1.管理层资本、所有者资本、独立董事资本和债权人资本与公司业绩有相关关系。
假设2.资本配置决定权利分配,从而进一步影响公司业绩。
假设3.人本资本可以由相关指标有效度量。
假设4.人力资本决定人本资本结构,人本资本结构又反作用于人力资本所有者对人力资本潜力的发挥。
三、实证分析
(一)变量设置(见表
1)
1.被解释变量:公司业绩
公司业绩的考核指标有 会计 利润率和公司价值指标等,而公司会计利润可以采用总资产利润率、净资产利润率和息税前利润率等等;公司价值指标可以采用公司市场价值与其重置价值之比(托宾Q值)、公司股票市值等等。笔者选取净资产利润率来作为公司业绩考核指标,主要是因为我国股票市场的很多特殊性造成公司市场价值可 参考 性小,同时净资产利润率相对于其他会计利润率指标而言更能体现公司对单位权益资本的利用效率。
2.解释变量:人本资本(管理层资本、所有者资本、独立董事资本和债权人资本)
从人本资本治理角度,公司的最优资本结构是人本资本的最优结构,本文将从人本资本治理结构角度出发,将公司人本资本划分为管理层资本、所有者资本、独立董事资本和债权人资本,同时将核心技术人员人本资本纳入管理层资本考虑,因目前企业的普通劳动者提供的主要是同质性的劳动,而且其人力资本尚未被纳入公司治理之中,所以本文暂没有将其记入公司人本资本之中。同时本文用管理层股权激励指数来衡量管理层资本发挥效用程度;用独立董事出席会议出勤率衡量独立董事资本发挥效用程度;用平均资产负债率来衡量债权人资本;因为小股东普遍存在“搭便车”现象,小股东的人力资本也没有被很好地挖掘和发挥,不能将其纳入人本资本,所以采用前五大股东持股率来衡量所有者资本。
(二)模型设定
根据理论假设和变量设置,设置如下回归模型: 其中,Y为公司业绩,以净资产收益率(ROE)来衡量;X1为管理层资本,以管理层股权激励指数(GC)来衡量;X2为独立董事资本,以独立董事出席会议出勤率(DC)来衡量;X3为债权人资本,以平均资产负债率(ZC)来衡量;X4为所有者资本,以前五大股东持股率(SC)来衡量;ε为随机误差项,表示其他尚未考虑的如普通职工人本资本、宏观 经济 形势等其他因素的影响。 编辑。
(三)数据描述、处理和回归分析
本文的研究样本为2006年已宣布实施股权激励计划或股东大会通过股权激励方案,2007年执行了股权激励计划的上市公司,考察的是2007年度的公司业绩和其他指标。通过对样本进行必要的筛选,剔除了几家亏损 企业 的数据,得到32家上市公司的数据。本文的数据来自新浪财经以及上海证券交易所和深圳证券交易所网站。
1.样本描述
由表2数据可知,我国实行股权激励的公司净利润率相差很大,但平均净利润率较高;管理层持股指数相差很大,表明我国上市公司管理层股权激励的程度和覆盖面相差很大,但平均管理层股权激励力度很小;我国独立董事出席会议的出勤率很高,这在某种程度上说明了独立董事积极地发挥着自己的作用;另外,我国前五大股东的平均持股率很高,说明我国上市公司的股权集中度很高,但是个别公司之间的差异也很大。
2.多重共线性分析
由表3数据可知,各个解释变量之间的相关系数不大,没有明显的多重共线性存在。同时发现,债权人资本与公司业绩的相关性很小。
3.估计模型
笔者运用OLS对样本进行回归分析,得到以下估计结果如图1:
由图1可知,解释变量债权人资本未通过显著性水平取0.10时的 t 检验,其原因可能有很多方面,稍后再对此作分析,在此先剔除这个解释变量,于是,回归模型可以设置为:
通过重新对样本进行回归分析,得到以下估计结果如图2:
(1)自相关性检验。本文选用的是上市公司的横截面数据,横截面数据不需进行自相关性检验。
(3)对新模型进行异方差性检验。运用怀特(White)检验,得到辅助回归方程的nR2=3.745630,p=0.927343,所以新模型不存在异方差性。
(4)对新模型进行多重共线性检验。通过分析解释变量之间的相关系数可知,新模型不存在多重共线性。
4.模型分析
根据所建立的模型,影响公司业绩的主要因素是管理层人本资本、独立董事人本资本和所有者人本资本的效用的发挥程度。其中,公司业绩关于管理层人本资本的弹性为0.094957,关于独立董事人本资本的弹性为0.620929,关于所有者人本资本的弹性为-0.671285。
(四)对模型的进一步分析和政策建议
本文通过回归分析所得到的模型中,债权人人本资本没有产生预期的效果,这可能由于我国的商业银行片面追求信贷规模,对信贷风险和安全性的控制不足,银行并未重视对贷款业务的后期监督,实质上银行并未参与公司的日常治理和监管;另一方面,我国的地方政府有时甚至充当了“担保人”的角色,帮助企业取得借款;而其他法人和个人在借款时更关注企业的口碑等商誉,而不大重视企业的经营实力等。由于各个方面的原因,企业的债权人人本资本尚未得到有效利用。企业的管理层人本资本、独立董事人本资本对企业的业绩都是起促进作用的,所以我们要提高管理层持股指数来促进管理层人本资本的利用程度,同时促进独立董事人本资本的利用程度。公司业绩与所有者资本呈负相关关系,这主要由于在其他人本资本利用程度不高的环境下,我国的上市公司由于特殊的国情,股权过度集中,所有者人本资本仅发挥的是大股东所有者人本资本,这时,所有者人本资本的作用更倾向于维护大股东的利益,从而侵占了其他利益相关者的利益,所有者人本资本的作用不再是发挥每一单位权益资本的效用,而是谋求大股东的利益最大化和其他特殊目的,而且由于其他人本资本利用效率不高,这时所有者人本资本缺乏制衡力量,公司的各种风险增大。
四、结论
本文的实证结果表明,我国上市公司的业绩与管理层人本资本和独立董事人本资本的利用呈正相关关系;我国债权人人本资本尚未得到有效利用,其与公司业绩没有相关关系。另外,我国上市公司由于股权集中度过高,所有者人本资本仅能代表少数大股东利益,而且缺乏必要的制衡力量,造成我国上市公司业绩同所有者人本资本呈负相关关系。因此,在我国的经济改革实践中,要适当增强企业其他人本资本的利用程度,发掘职工人本资本,充分利用债权人人本资本,促进管理层人本资本和独立董事人本资本效用的发挥,适当降低上市公司股权的集中度,提高所有者人本资本的质量,使企业内部的人本资本结构实现长期的动态平衡,不断提高上市公司的业绩。
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