利率市场化是金融市场化的核心。利率可以分为三个层次：一是央行货币政策的调控利率，主要是央行与金融市场之间的利率，如央行逆回购利率;二是金融市场利率，主要是包括商业银行在内的金融机构之间的利率，在中国更多体现在银行间市场的货币市场和中长期债券市场，如上海银行间同业拆放利率（SHIBOR）;三是信贷市场利率，主要是银行类金融机构与存贷款客户间的利率，受到央行较为严格的管制，目前存贷利率差较大。
利率自由化指信贷市场利率由商业银行自行决定，货币及中长期债券市场之类的利率由金融市场交易主体自行决定，央行通过市场化手段与金融市场交易间接实现货币政策目标。
总体来看，中国金融市场利率更接近市场化，央行调控利率次之，信贷市场利率受到的管制最多，直接由央行决定。由于调控利率并未完全市场化，央行进行货币政策操作时，不得不继续采用控制货币供应量或调整存贷款利率来完成货币政策。
利率管制造成中国整体利率处于较低水平，使得企业对信贷过度需求。但为了控制通胀、维持稳定的经济增长，央行还控制着信贷投放量，实际信贷供给远远小于市场的需求。央行同时管价（利率）又管量（货币供给量），而且由于国有和国有控股银行业金融机构占大头，其实政府也管贷款方向，信贷资金向国企和政府项目倾斜。所有这些使得中小企业在同等利率下更难获得融资，是中小企业融资难的主要原因。
由于在正规金融体系内无法获得信贷，中小企业转向非正规金融机构融资。民间借贷是最主要的非正规融资渠道，融资利率往往会触及利息收入受保护的上限：法定贷款利率的4倍。对非正规金融的清理整顿是历次金融管制政策的重要内容。
被利率管制扭曲的信贷市场，不仅使得资本密集型的投资机会向国企、大企业倾斜，创新密集型的投资机会也向大型企业倾斜。这是中国成功企业的多元化战略容易成功的主要原因，也是中小企业贷款融资难、生存境况难的原因。
2013年以来，随着金融市场的深化，各子市场的界限模糊，跨市场、跨领域的金融产品打通不同市场间的利率，银行理财、信托、分级基金、委托贷款等融资手段成为传统存贷款业务的替代品。互联网金融更以极低成本吸引小额储蓄用户，为他们提供多元化的投融资服务。发达国家曾经“先机构、后散户，先大额、后小额”的利率市场化策略被打乱。中国的存款利率市场化必须正视互联网金融所带来的“逆袭”，如果放任这种情况而不改变，银行的存款将迅速向资本市场搬家，尤其是那些最基础的储蓄存款。
利率市场化的具体措施
我们认为利率市场化的推进过程，并没有什么待解的难题，所需要的只是改革的决心与毅力。总体来看，利率市场化的改革应该是信贷利率、金融市场利率与央行货币政策工具三者同时市场化，没必要区分孰先孰后。
具体看来，在核心的存贷款利率中，首先贷款利率应率先全面放开。一般的企业因为财务约束，对贷款利率很敏感，其与银行的谈判中，自然可以形成市场化的贷款利率。有问题的是存在预算软约束的央企、地方国企及融资平台等，它们往往不计成本的大规模融资占款，是近年社会融资成本高的一大直接原因。因此，在贷款利率放开的同时，应建立一套规则约束它们的贷款，允许其更多转向债券市场融资。债券市场则有债务透明度和更为刚性的偿债约束。同时，需要通过改革打破国企刚性兑付的金身，还需引入预算民主的约束机制，进一步强化对政府负债和救助国企的制度约束。
第二，发展存款的替代性产品，扩大存款利率浮动区间，直至取消存款利率管制。配套取消贷存比控制，减轻银行吸纳存款的压力，发展同业拆借、债券等利率相对自由化的负债产品，将大额存款的利率先市场化，等到存款保险制度建立以后，小额储蓄的利率自然而然就可以由市场决定。
第三，放开银行的准入限制，逐步直至全面放开银行对各类金融产品的自主定价权。利率市场化改革需要正视价格管制是准入限制的逻辑结果，允许优胜劣汰，公平竞争。让银行可以自主决定以更高的利率吸纳存款，向高风险对象发放贷款，最终让银行形成以风险定价能力为核心的竞争力。
第四，完善金融市场利率，建立以SHIBOR为核心的基准利率，作为存贷款等金融产品定价的灯塔，同时成为货币政策的中间目标。然而“灯塔易修、渔船难摇”，这首先需要财政部的配合，完善国债发行体制，丰富国债品种，建立健全完整的国债收益率曲线。其次，要完善SHIBOR的报价与形成机制，保证SHIBOR能真实、有效地反映高信用等级银行、金融机构之间的无担保信用融资价格。鉴于中国四大行在金融业的垄断地位，建立起防范它们操纵SHIBOR的机制也非常重要。再次，保证银行间同业拆放市场参与主体的多元化、规模大、交易量高和信息披露充分，让更多的金融资产与负债性产品的利率可以并有愿意锚定SHIBOR，而非传统的存贷款利率。
第五，存贷款利率市场化以后，部分传统货币政策工具失效，央行货币政策工具应从数量型向价格型转变，货币政策目标从货币供应量转向通胀，可以将SHIBOR作为中间目标，通过盯住目标的基准利率来引导整个金融市场利率体系，继而影响金融机构的存款贷利率定价，以此影响企业、居民的投资、消费行为。此外，货币政策能承担的作用有限，控制通胀与保证增长往往无法兼得，更无法解决调整经济结构。保证经济增长与调整经济结构等职责应当从央行剥离，不应再实行支持“三农”和中小企业、定向降准、向政策性银行定向宽松支持重点发展领域等市场扭曲性政策。
作者冯兴元为中国社会科学院农村发展研究所研究员、中小银行研究基地副秘书长;聂日明为上海金融与法律研究院研究员
